Alemania ha decidido prohibir las operaciones especulativas a la baja para evitar males mayores. La evidencia de estas medidas, sin embargo, muestra que sus efectos son contraproducentes: no consiguen evitar caídas de precios y afectan negativamente a la liquidez , aumentando la volatilidad.

La especulación es un buen chivo expiatorio para desviar la atención de los problemas económicos y financieros reales. Aprovecha la mala prensa que tienen las finanzas, y aquellas actividades aparentemente no productivas, así como razonamientos que a primera vista parecen intuitivos, para culpabilizar a la especulación de numerosos problemas.

Este recurso utilizado por los gobiernos no es nada nuevo, como demuestran algunas afirmaciones de ilustres economistas en el pasado. Así, por ejemplo, el economista austriaco Ludwig von Mises decía en 1912 lo siguiente: "No es fácil saber si aún hay alguien que admita de buena fe la doctrina que atribuye la depreciación del dinero a la actividad de los especuladores. Se trata de una doctrina que constituye un instrumento indispensable de la más baja especie de demagogia: es el recurso de los gobiernos para buscar una cabeza de turco”.

El célebre economista británico John Maynard Keynes escribió en la misma línea en los años 20: “Cada vez que el franco pierde valor, el ministro de Finanzas está convencido de que se debe a todo excepto a causas económicas. [En ocasiones] lo atribuye a las misteriosas y malignas influencias de la especulación”.

El chivo expiatorio de los gobiernos

En la actualidad, no es extraño que resurja esta idea, especialmente irresistible cuando vienen mal dadas y hay crisis. Aparte de la retórica del Gobierno español en contra de los “malvados” y “criminales” especuladores, Alemania ha decidido dar un paso adelante en este tema. La agencia supervisora financiera alemana, BaFin, decidió prohibir las apuestas bajistas sobre valores financieros y sobre bonos soberanos de los estados de la eurozona, además de prohibir los seguros contra el riesgo de impago (Credit Default Swaps, CDS), cuando se aplican a deuda soberana.

Las apuestas bajistas o posiciones cortas (short-selling, en inglés) son las operaciones en las que los inversores venden unos valores (ya sean acciones o bonos) “al descubierto” esperando que bajen de precio, para que cuando lo hayan hecho, comprar y cerrar la operación; una operación que puede dar grandes beneficios si sale bien (si realmente baja el precio), pero también enormes pérdidas, en caso de que el juicio de los inversores sea equivocado y suba el precio.

De esta manera se pretende atar a las actividades más especulativas de corto plazo, ya que se piensa son responsables de la elevada volatilidad de los mercados, la pérdida de valor del euro y de las acciones de bolsa, así como de la subida de los tipos de interés de la deuda soberana de distintos países.

Muerto el perro (los vendedores al descubierto), muerta la rabia (los efectos que para los políticos deben evitarse a toda costa: las bajadas de precios de los activos financieros). Atadas las manos de los especuladores, la deuda soberana dejará de tener problemas. Pero, ¿de verdad son estas operaciones responsables de los males financieros? Como en otras muchas cuestiones, el tema no es tan fácil como parece.

Los ataques a los vendedores al descubierto (short-sellers) vienen sucediéndose desde comienzos de la crisis. De hecho, el CEO (consejero delegado) de la extinta Lehman Brothers, Richard Fuld, culpó a esta práctica de ser uno de los causantes de la quiebra de su compañía. Sin embargo, como señala el Observatorio de Coyuntura Económica del Instituto Juan de Mariana en su último boletín (pp. 28-29), esto estaba injustificado, ya que “Lehman tenía que terminar quebrando debido a su baja capitalización y a la creciente depreciación de sus activos inmobiliarios".

Las ventas al descubierto en todo caso aceleraron el proceso, lo que no deja de ser "beneficioso a la hora de corregir y liquidar las malas inversiones”, señala el informe. Los short-sellers no cambiaron los fundamentales de la compañía, sino que actuaron sobre ellos.

Tras la quiebra de Lehman en septiembre 2008 y las turbulencias que sobrevinieron a los mercados, la agencia supervisora del mercado de valores norteamericana, la SEC (Securities Exchange Commission) decidió prohibir las apuestas bajistas sobre numerosas acciones de compañías financieras con el fin, igualmente, de evitar males mayores.



Fuente: Gurusblog
Sin embargo, tal y como recoge el blog GurusBlog, el efecto de esta prohibición fue exiguo. Como se ve en los gráficos, la decisión de la SEC del 19 de septiembre de 2008 (señalada con el círculo rojo) no evitó una importante caída en el precio de las acciones de dos grandes firmas financieras, como son Goldman Sachs y JP Morgan.

La medida tomada por la SEC impulsó a otros organismos reguladores a lo largo y ancho del mundo a tomar medidas similares. La evidencia empírica sobre los efectos de estas medidas fue recogida en un artículo publicado por VOX, el prestigioso portal de investigación económica del Centre for Economic Policy Research, realizado por los profesores Alessandro Beber y Marco Pagano.

Efectos de la prohibición

Las intervenciones de prohibir o restringir las operaciones de venta al descubierto “fueron invariablemente presentadas como medidas para restaurar el funcionamiento ordenado de los mercados de valores y limitar caídas injustificadas en el precio de las acciones”, señalan los autores. Pero, “¿consiguieron el propósito buscado? ¿Tuvieron algún efecto secundario negativo?”.

Los autores repasan la evidencia mostrada por varios estudios al respecto, y concluyen que “la reacción a la crisis financiera de la mayoría de reguladores de los mercados de valores del mundo -imponiendo prohibiciones o restricciones regulatorias sobre la venta a corto- fue en el mejor de los casos neutral en sus efectos sobre los precios de las acciones. El impacto sobre la liquidez del mercado fue claramente negativo, especialmente para acciones de menor capitalización y mayor riesgo”, lo que dificulta la coordinación entre los agentes que compran y venden en bolsa.

Además, concluyen que se redujo la velocidad con la que los precios se ajustaban a nuevas informaciones sobre sus fundamentales. Estas evidencias son consistentes con la opinión de diversos analistas contraria a la propuesta de prohibición de los Credit Default Swaps (seguros contra el riesgo de impago) por sus posibles efectos contraproducentes.

La conclusión de Beber y Pagano no es muy diferente de la que sostuvo Christopher Cox, el anterior presidente de la SEC, cuando en diciembre de 2008 dijo en relación a la prohibición de las ventas a corto que, “sabiendo lo que sabemos ahora, no lo volveríamos a hacer. Los costes parecen ser mayores que los beneficios”. Efectivamente, el short-selling tiene ventajas que no deben pasarse por alto.

Los gobiernos, en lugar de culpabilizar a los especuladores, deberían tratar de poner primero sus cuentas en orden: solo los díscolos e irresponsables acaban en default (suspensión de pagos). Ésta es la mejor receta para no sufrir las consecuencias de la desconfianza de los mercados. En vez de ver la paja en el ojo ajeno, conviene ver la viga que está en tu propio ojo, y actuar en consecuencia lo antes posible.


Ángel Martín